短期內(nèi)聯(lián)合光伏有望迎來一輪估值修復(fù)行情

聯(lián)合光伏主營太陽能發(fā)電項(xiàng)目運(yùn)營， 目前已擁有的發(fā)電項(xiàng)目總裝機(jī)容量達(dá)533MW。中國太陽能集團(tuán)借殼 686 上市并注入光伏發(fā)電資產(chǎn)，使聯(lián)合光伏由太陽能電池片生產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)型為光伏發(fā)電項(xiàng)目運(yùn)營商。截止 2014 年 6 月，公司已擁有總裝機(jī)容量達(dá)到 533MW 的 13 座光伏發(fā)電項(xiàng)目，其中 93%為地面電站。

聯(lián)合光伏的商業(yè)模式是收購電站，持有運(yùn)營并收取電費(fèi)收入。公司的商業(yè)模式是收購已成熟的電站，持有并收取穩(wěn)定的電費(fèi)收入。為確保電站質(zhì)量并使資產(chǎn)并購更加順暢，在公司的牽頭下，包括國電光伏、國電蒙電、保利新能源、國電南瑞以及 CETC 48 在內(nèi)的國有企業(yè)共同組成了 PGO 組織。組織成員均從事光伏行業(yè)且各有所長，在公司的協(xié)調(diào)組織下，電站建設(shè)與收購的流程更加順暢并流水線化2013 年公司完成了收購 23.8MW 的分布式項(xiàng)目。2014 年截止目前，公司已完成收購 310MW 地面電站，下半年有望再收購 205MW，預(yù)計(jì)全年總共完成 515MW。

在政策的支持下，電站運(yùn)營可獲得豐厚的利潤，但投資電站需要巨額資金，聯(lián)合光伏存在資金壓力。但公司背靠招商局，預(yù)計(jì)未來招商局將為公司提供更多直接支持，利好公司長期發(fā)展。雖然電站運(yùn)營可獲得豐厚的利潤，但投資電站需要消耗巨額資金。公司目前在手現(xiàn)金相對較少，因此持續(xù)并購受到了資金瓶頸的限制但由于公司背靠招商局，并且招商局將加大在新能源、大數(shù)據(jù)等新興行業(yè)中的投入，因此我們認(rèn)為公司作為招商局旗下的新能源平臺(tái)有望獲得招商局更多的直接支持。其中不排除招商局將為公司提供低息貸款甚至直接注資公司的可能性。

2014 年聯(lián)合光伏虧損額將大幅下降，預(yù)計(jì) 2015 年公司將迎來業(yè)績拐點(diǎn)。我們預(yù)計(jì) 2014 年聯(lián)合光伏營業(yè)收入 7.86 億港元，但由于電池業(yè)務(wù)持續(xù)虧損，且上半年主要的電站利用率還處于爬坡階段，因此今年公司預(yù)計(jì)虧損-2.47 億港元，但較2013 年已虧損大幅降低。由于公司將在今年底前出售 200MW 的電池片業(yè)務(wù)，因此 2015 年將不再受到電池業(yè)務(wù)的拖累，2015 年將是公司業(yè)績的轉(zhuǎn)折年。預(yù)計(jì)明年公司營業(yè)收入 10.73 億港元，凈利潤 2.10 億港元，折合 EPS 為 5.12 港仙。

低估值為投資聯(lián)合光伏提供了較大的安全邊際，短期公司估值有望獲得修復(fù)，給予目標(biāo)價(jià) 1.68 港元。我們通過 FCFF 模型測算了公司目前已有資產(chǎn)的合理價(jià)值為68 億港幣。其遠(yuǎn)高于目前公司的總市值。從短期看，我們認(rèn)為公司有望迎來一輪估值修復(fù)行情，給予目標(biāo)價(jià) 1.68 港元。